Archivi Categorie: Parole B&F

Parole di B&F: moneta scritturale

1 Premessa

Si sono concluse ieri le due giornate de `iCinquecento‘ ove si è affrontato il tema dei Populismi: non si poteva evitare dunque di giungere alle bufale e, di conseguenza, alle mezze verità che creano anch’esse opinioni. Soprattutto se propalate dai giornaloni i quali, ben sapendo che, delle notizie, il pubblico spesso legge solo i titoli, hanno portato al limite la divisione del lavoro, e fanno fare i titoli a gente che spesso sembra non legga o non capisca i contenuti sottostanti. Così le mezze verità diventano verità, addirittura certezze suffragate scientificamente, e chi le sostiene assume, spesso senza volerlo, la dimensione del mago.
Il che accade anche per le questioni economiche e, in particolare, per le questioni finanziarie e monetarie. Faccio un esempio che mi sembra calzante.

2. Moneta scritturale

Qualche giorno fa, la Bd’I è stata costretta a segnalare al pubblico che la moneta è una roba che si scrive (scritturale) il che non significa però che io posso girare per le strade con un block notes e pagare scrivendo su dei foglietti 10, 20, 50…€.
Non ho capito però chi sia il più sprovveduto: se chi compila il foglietto o chi lo riceve in pagamento.
Così la parola `scritturale’ diventa una parole magica e chi la pronuncia diventa un mago. In realtà non vi è nessuna magìa!

3. I ragionieri

´Scritturale’ significa che si scrive a sinistra e a destra dei conti.
Quando c’erano i dinosauri per le strade, i ragionieri, per `tenere conto’ dei debiti e dei crediti, usavano l’inchiostro nero e quello rosso.
Se si trattava del mio conto, il ragioniere scriveva in rosso i miei debiti e in nero i miei crediti: questo elenco di scritture confluiva poi in un conto   (detto `a sezioni contrapposte’) ove i debiti stavano a destra (nel Passivo) e i crediti stavano a sinistra (nell’Attivo).
L’elenco di scritture colorate venne soppiantato dall’uso generalizzato del `conto’ che `saltava’ il passaggio preliminare dell’elenco.

4. Le banche

Le banche, fra gli altri, fanno questo fondamentale mestiere: tengono conto dei nostri debiti e dei nostri crediti nei loro confronti. Così scrivono a destra dei loro conti i loro debiti nei nostri confronti (che sono, ad esempio, i nostri depositi) e a sinistra dei loro conti i loro crediti nei nostri confronti (che sono i prestiti che ci hanno concesso).
Dunque la moneta scritturale è la moneta delle banche commerciali, cioè delle imprese che, per legge, hanno la facoltà esclusiva di raccogliere depositi a vista presso il pubblico; detta in altri termini si tratta delle banche che si impegnano a trasformare, senza indugio e a loro rischio, i loro debiti a vista’ (cioè i nostri depositi `a vista’) in banconote della Banca Centrale.
Si chiama dunque `scritturale’ perché deriva da scritture sui conti; si chiama `moneta’ sia perché tutti noi usiamo questi nostri depositi a vista come `mezzo di pagamento’, sia perché questi mezzi di pagamento (questi debiti a vista delle banche commerciali o questi nostri depositi a vista presso di esse) vengono oggi accettati universalmente come mezzi di pagamento. E sono accettati universalmente perché l’attività bancaria non può essere svolta da chiunque ma solo da chi è autorizzato dalle regole di un Paese (oggi dalla Banca Centrale).

5. Magìe?

La difficoltà di spiegare queste cose risiede, a mio avviso, sui seguenti  elementi:
a) l’avere dimenticato i semplicissimi e incontrovertibili fatti appena elencati (detti in modo sprezzante: roba da ragionieri);
b) l’evoluzione tecnologica per cui, a parte i pagamenti in contanti, tutti i pagamenti oggi si fanno con ordini impartiti alle banche di pagare (bonifici e/o carte di pagamento);
c) la scarsa consapevolezza che, a parte i pagamenti in contanti, tutti gli altri si materializzano in sequenze di bit.

6. Conclusione.

L’informazione televisiva illustra l’attività monetaria della BCE che immette moneta nel sistema economico, attraverso l’immagine di rotative che stampano biglietti.
Io non saprei come illustrare questo evento: ma il modo televisivo di descriverlo è profondamente errato perché la Banca Centrale si interfaccia con le banche, e non col pubblico, per il tramite di sequenze di bit che movimentano i conti e non con movimenti di banconote.
Come dare torto al prof. Burioni (la scienza non è democratica)?
E la Finanza è democratica?
Può esserlo solo in una certa misura e se il pubblico è disposto ad ascoltare e a cambiare opinione rispetto ai pre-giudizi

Parole di B&F: liquidità

Il sostantivo <<liquidità>>, apparentemente ingenuo e di facile ed immediata comprensione, può riferirsi invece a diverse situazioni potendo così dare adito a diversi equivoci; analogamente l’aggettivo <<liquido>> quando non riferito a fattispecie abbastanza precise.

1 . Liquidità (sostantivo)

La liquidità è il potere d’acquisto a mani del pubblico costituito, cioè, dai mezzi di pagamento che possono trasferire tale potere d’acquisto: il contante e i depositi a vista (o in c/c) presso gli enti creditizi (vedi), in primis, presso le banche commerciali. La definizione è tratta, per differenza, dalla definizione di liquidità eccedente della BCE:

<<excess liquidity (defined as deposits at the deposit facility net of the recourse to the marginal lending facility, plus current account holdings in excess of those contributing to the minimum reserve requirements)…>>

La <<liquidità eccedente>>, come si evince dalla definizione appena richiamata, può derivare dai depositi liberi delle banche presso la BCE (che oggi rendono il -0,03%), e/o dalla differenza fra depositi liberi e anticipazione marginale, illimitata e gratuita concessa a fine giornata dalla BCE per regolare i conti in TARGET2 (vedi) e/o dalle <<riserve eccedenti>> (excess reserve), risultanti dai movimenti del conto ROB che danno luogo a saldi eccedenti il dovuto (che non vengono remunerati).

2. Liquido (aggettivo di Investimento)

Per mettere bene a fuoco la questione è necessario partire dalla considerazione che il risparmio del pubblico è sempre investito in qualche modo, più o meno redditizio e più o meno liquido.

Ad esempio, può essere investito in banconote: il loro rendimento è nullo, anzi negativo in presenza di inflazione, ma ha il massimo livello di liquidità perché le banconte hanno immediatamente il potere liberatorio negli scambi. Se, invece, è investito in abitazioni, oggi il rendimento può essere molto ridotto e può avere anche un ridotto grado di liquidità dato l’eccesso di offerta di abitazioni rispetto alla domanda che si può osservare nel mercato immobiliare.

Se il risparmio è sempre investito in qualche modo e ci si chiede quando l’investimento è liquido o liquidabile diviene necesssario delimitare il territorio entro il qaele vale la descrizione che seguirà:

i) esclusione degli investimenti in beni reali (terreni, fabbricati, oro fisico, ecc.) per concentrare l’attenzione su investimenti finanziari e assicurativo-previdenziali (crediti, strumenti finanziari, polizze assicurative e previdenziali);

ii) assenza di costi di transazione e neutralità fiscale: in periodi di tassi dell’interessse vicini allo 0 può esssere utile ricordare che la somma fra oneri fiscali e costi di transazione, che non dipende dal livello del tasso dell’interesse, può erodere, fino ad annullarli, i margini positivi degli investimenti (le transazioni che si descriveranno vanno infatti realizzate attraverso intermediari specializzati e regolamentati (vedi TUF e MIFID) che vanno remunerati, sia in fase di acquisto sia in fase di vendita – i costi di transazione; inoltre, i frutti delle operazioni, o le transazioni stesse, possono essere assoggettate ad oneri o vantaggi fiscali);

iii) assenza di rischio di credito: alla scadenza, l’emittente onorerà il contratto;

iv) si ipotizza anche che sia accettabile la seguente definizione:

un investimento è liquido se: a) è prontamente vendibile b) senza perdite in conto capitale

cioè un investimento è liquido se a) vi è un mercato ove sia possibile venderlo immediatamente b) ad un prezzo non minore del prezzo di acquisto.

La definizione è un po’ fondamentalista, ma ci consente di far emergere due altre ipotesi implicite: anzitutto il <<prontamente vendibile>> implica la quotazione in un mercato, il che implica anche che oggetto dell’investimento è uno strumento finanzario o una polizza; in secondo luogo il <<senza perdite>> è un connotato `fondamentalista’ perché ogni soggetto può valutare di smobilizzare comunque,  purché la perdita sia ridotta rispetto al suo status economico-finanziario.

Questi caveat ci consentono di migliorare la definizione e di rifromularla nei seguenti termini:

un investimento è liquido se: a) è prontamete vendibile b) con un’accettabile perdita in conto capitale

A. Polizze assicurative e previdenziali

Le polizze assicurative e previdenziali si distinguono dagli strumenti finanziari perché a fronte delle prestazioni monetarie (il pagamento dei premi) le controprestazioni assicurate non dipendono dall’andamento economico-finanziario dell’emittente ma da eventi aleatori esterni all’economia dell’emittente.

Di solito queste polizze sono stipulate ad personam e quindi non possono circolare fra soggetti perché è difficile individuare soggetti abbastanza simili.

Le polizze, dunque, nel corso della loro vita sono illiquide.

B. Crediti

Recentemente in Italia, si è molto discusso del ritardo della PA nel pagare i propri debiti: uno dei problemi che si ponevano era che sussistesse la certificazione che il credito vantato fosse `certo, liquido ed esigibile’. `Certo’, cioè che sussistesse il diritto a ricevere il `dovuto’ (non controverso nella sua esistenza, ma salvo opposizione); `liquido’, cioè espresso in misura determinata o determinabile (capitale + eventuali interessi); `esigibile’, cioè giunto a scadenza (maturato) e non assoggettato a condizioni sospensive (vedi: Art. 1282 C.C., Artt. 474 e 525 C.P.C.).

Il soggetto che vanta un credito, dunque, è assimilabile ad un soggetto che abbia effettuato un investimento a favore dell’economia del debitore ed ha così assunto: a) il rischio di credito, il rischio cioè che il debitore sia inadempiente (che non paghi alla scadenza concordata) o insolvente (che non paghi mai) e b) il connesso rischio di liquidità perché viene meno, in parte o del tutto, il diritto a riscuotere quanto concordato.

Alla scadenza, la differenza fra valore del credito e valore del debito può essere considerata il premio al rischio che il creditore richiede al debitore: maggiore è il rischio, maggiore è il premio da pagare. Ma bisogna tenere presente la situazione complessiva del debitore (il merito di credito) il quale potrebbe concordare di pagare qualsiasi premio con la arrière pensée di non pagare per nulla (moral hazard).

In ogni caso, i crediti non sono quotabili perché non sono incorporati in strumenti finaziari per cui non sono vendibili. Per eliminare questo elemento oggi si ricorre all’operazione di cartolarizzazione (securitization), cioè alla trasformazione dei crediti in strumeneti finanziari denominati Asset-Bached Securities (ABS) o Mortgage-Bached Securities (MBS) a seconda del credito sottostante.

C. Strumenti finanziari non quotati

Quanto agli strumenti finanziari (vedi) quelli più semplici vanno distinti a seconda che venagno emessi a fronte di finanziamenti a titolo di capitale (es. azioni ordinarie) o a titolo di credito (es. obbligazioni ordinarie): nel primo caso non è previsto né che gli strumenti vengano rimborsati, né che diano diritto ad un frutto periodico; nel secondo caso, invece, è previsto che vengano rimborsati e che diano un frutto periodico. In entrambi i casi sono carichi del rischio di credito anche se, in caso di dissesto del debitore, le obbligazioni sono privilegiate rispetto ad altri debiti (ad es. nei confronti dei lavoratori e/o degli istituti previdenziali).

Ad es., le obbligazioni subordinate, di cui tanto si parla di questi tempi, rappresentano finanziamenti a titolo di credito, in genere a favore di banche che possono conteggiarli fra gli strumenti di capitale (Pvig, vedi) in quanto sono assoggettati a diverse stringenti condizioni relative sia alla corresponsione dei frutti periodici, sia al loro rimborso oltre che, naturalmente, al rischio di credito.

Quanto alla liquidità, in linea di massima si può affermare che gli strumenti non quotati sono meno liquidi rispetto a quelli quotati proprio perché, non essendovi un mercato ove scambiarli impersonalmente, bisogna cercare la controparte o affidarsi ad un broker. Ad es. nel caso delle banche popolari non quotate erano le banche stesse che fungevano da broker.

Quotati o non quotati che siano, si può anche affermare che, in linea di massima, le obbligazioni sono maggiormente liquide delle azioni se non altro perché, giunte a scadenza, vengono rimborsate. Nel corso della loro vita, però, esse aggiungono al rischio di credito anche il rischio di liquidità: cioè il detentore che voglia disfarsene è nelle mani dei broker i quali, non è detto siano in grado di individuare la controparte nei medesimi tempi graditi al venditore.

C 1. Quote di Fondi Comuni di Investimento

Fra gli strumenti finanziari non quotati, vanno annoverate anche le quote dei Fondi comuni di investimento (monetario, mobiliare, immobiliare): si tratta di portafogli di strumenti finanziari volti alla diversificazione del rischio che vengono suddivisi in quote sottoscrivibili dal pubblico. Il valore di tali quote non deriva dalla loro quotazione diretta in Borsa, ma dalla negoziazione degli strumenti finanziari contenuti nei loro portafogli.

Il valore delle quote viene calcolato di regola a fine giornata sommando il valore corrente di tutti i titoli in portafoglio, al netto delle spese, diviso per il numero totale delle quote del Fondo. Ad es. un Fondo con 1.000 quote, che possiede un valore a fine giornata di 800€ in azioni, 100€ in obbligazioni e 100€ in c/c, ha un valore unitario di 1€. Il valore preso in esame è il prezzo di riferimento, cioè il prezzo medio dell’ultimo 10% dei contratti stipulati in giornata. Inoltre, il valore corrente di un’azione dipende da valutazioni prospettiche attinenti l’azienda emittente mentre il valore della quota dipende dalle correnti di domanda e di offerta correnti sulla quota e non dalle prospettive delle aziende che hanno emesso i titoli che compongono il Fondo.

La sottoscrizione delle quote di Fondi, grazie alla diversificazione, attenua il rischio di credito; quanto al rischio di liquidità, non essendo quotate è necessario avvalersi di un broker: di regola tale funzione viene svolta dagli intermediari che intrattengono le relazioni con i clienti.

D. Strumenti finanziari quotati

Gli strumenti finanziari possono essere quotati in mercati regolamentati (vigilati da un’Autorità amministrativa indipendente, ad es. Consob per l’Italia), in mercati organizzati (da un intermediario vigilato da un’Autorità amministrativa indipendente) oppure in mercati over the counter (non vigilati).

Se sono quotati in mercati regolamentati (ad es. la Borsa Valori) e organizzati, gli strumenti finanziari sono negoziabili secondo il calendario di Borsa, secondo determinate regole, attraverso determinati intermediari specializzati, ecc. Il prezzo di tali strumenti dipende dunque dalle correnti di domanda e di offerta che si formano nel mercato.

D1. Obbligazioni ordinarie (senior)

In linea di massimo si può affermare che il prezzo (il corso) delle obbligazioni oscilla molto meno del corso delle azioni: il motivo è dovuto al fatto che, dopo un determinato periodo, le obbligazioni scadono e vengono rimborsate al valore nominale (o valore di rimborso, pari sempre a 100 unità di conto); le azioni, invece, non vengono rimborsate ma, eventualmente, ricomprate dall’emittente o vendute sul mercato al prezzo corrente.

La circostanza del rimborso a scadenza, concettualmente implica che per un’obbligazione ordinaria emessa a 90, rimborsabile dopo 3, 5, 10 anni è possibile ipotizzare una funzione lineare che, partendo da 90 arrivi a 100 alla scadenza, per cui il prezzo oscillerà in un intorno abbastanza vicino alla retta ipotizzata. L’acquirente a 90 fissa definitivamente il tasso di rendimento del proprio investimento a scadenza: ad es. un’obbligazione a 5 anni con tasso nominale del 3%, comprata a 90, avrà reso/renderà in linea capitale, alla scadenza dei 5 anni, il 5,556% cui andranno aggiunti i frutti annui percepiti e sottratti i costi di transazione e fiscali (capitalizzati o annualizzati, a seconda che il computo avvenga ex-ante o ex-post).

Se il tasso dell’interesse del mercato varia, varierà anche la variabile di aggistamento prezzo: se il tasso sul mercato passa dal 5 al 6\%, o dal 5 al 4\%, il prezzo dell’obbligazione diminuirà nel primo caso e aumenterà nel secondo; nel primo caso il detentore non avrà convenienza a smobilizzare l’investimento perchè perderebbe in linea capitale; nel secondo caso avrà la tentazione di smobilizzare l’investimento per lucrare la differenza in linea capitale. Nel secondo caso, però, bisognerebbe valutare la convenienza della sostituzione del vecchio col nuovo investimento.

D2. Azioni

Il corso delle azioni quotate oscilla incessantemente a seconda delle correnti di domanda e di offerta; l’accesso alle operazioni di Borsa deve avvenire attraverso intermediari specializzati, secondo regole pre-stabilite, possono essere `allo scoperto’ per via della scissione fra il momento della stipulazione del contratto e il momento della sua esecuzione (pagamento o consegna dei titoli), ecc.

Quanto al giudizio di liquidità delle azioni, ripescando la definizione individuata all’inizio, non vi è dubbio che un’azione quotata e più liquida di una non quotata, ma se aggiungiamo l’altra condizione, quella della possibile perdita in conto capitale, l’aggettivo liquido diventa più precario, nel senso che dipende dall’economia del soggetto considerare la perdita più o meno accettabile.

D3. Altri strumenti finanziari

Per una disamina di altri strumenti finanziari più complessi quotati in Italia nel mercato regoalamenatao si veda il sito di Borsa Italiana.

3. Sintesi

Dovrebbe essere chiaro, a questo punto, che i rischi di qualsisai investimento si possono almeno distinguere in rischi di credito e rischi di liquidità: i primi sono relativi alla solvibiità dell’emittente alla scadenza contrattuale; gli altri sono relativi alla convenienza e/o alla necessità del detentore di smobilizzare l’investimento per tornare in possesso della liquidità investita.

Il premio al rischio (la remunerazione dell’investimento) che l’investitore dovrebbe richiedere dovrebbe tenereconto di entrambi questi rischi e commisurarli al proprio status economico-finanziario.

Una buona semplificazione di questa complessa questione viene sintetizzata dalla seguente affermazione: <<di regola ad un alto rendimento corrisponde un alto rischio e una possibile perdita>>.

Parole di B&F: attività idonee (eligibles)

L’attività monetaria di una BC si svolge oggi attraverso le operazioni di BC (vedi): temporanee o definitive, ricorrenti o saltuarie, gratuite o a pagamento, convenzionali o non convenzionali che siano, tutte queste operazioni avvengono nei confronti delle Controparti – cioè degli enti creditizi (vedi) assoggettati alla ROB (vedi) – con le quali la BC scambia prestiti (vedi) e strumenti finanziari (vedi) contro potere d’acquisto incorporato in mezzi di pagamento costituiti dalla base monetaria (M0) (vedi). In realtà, salvo le richieste di banconote da parte delle Controparti, tutte le operazioni si trasformano in movimenti dei conti intrattenuti presso la BC.

Gli enti creditizi, in particolare le banche commerciali (vedi), invece, cedono potere d’acauisto incorporato in mezzi di pagamento costituiti dai conti correnti a fronte di un’analisi del merito di credito (vedi) dei richiedenti.

BC e banche commerciali, si è detto, creano potere d’acquisto dal nulla, cioè emettono mezzi di pagamento dal nulla; tuttavia tale creazione non è incondizionata, ma risponde ad alcuni criteri di base: la stabilità monetaria per le BC e la sana e prudente gestione per le banche. Così, l’affermazione <<le BC creano moneta dal nulla>> (vedi Moneta, sub 3) va precisata perché la creazione è condizionata, oltre che dal vincolo della stabilità monetaria (un intorno del 2%) anche dalla capacità dei richiedenti di disporre di eligibles. Analogamente l’affermazione che banche commerciali <<creano moneta dal nulla>> vale nel senso che è condizionata dal rispetto del vincolo di bilancio e dalla capacità di valutare il merito di credito della clientela.

Gli strumenti finanziari che le BC accettano in contropartita della base monetaria vengono denominati collateral (collaterali) ma, per essere accettati come tali, debbono essere eligible (attività idonee), cioè ammissibili alle operazioni di BC, il che significa che debbono rispondere a determinate caratteristiche previste dall’ordinamento.

Analogamente a quanto accade per le principali BC, BoE e FED, negli anni anche per la BCE i collateral sono cambiati così come sono cambiati gli eligible: l’obiettivo infatti è quello di adeguare gli strumenti di politica monetaria alle necessità di periodo per poter perseguire l’obiettivo della stabilità dei prezzi.

Attualmente, i termini dell’ Ordinamento BCE (Tab. 4, pagg. 49 e 50) prevedono:

1. una lista unica di attività idonee;

2. distinte in negoziabili e non negoziabili;

3. tutte le attività sono utlizzzabili per tutte le operazioni di BC, salvo per le operazioni definitive (outright transactions) per le quali non sono ammesse le attività non negoziabili;

4. tutte le attività possono essere impiegate su base transfrontaliera tramite il modulo di banche centrali corrispondenti (correspondent central banking model, CCBM);

5. le attività negoziabili, possono essere utlizzate anche tramite i collegamenti fra sistemi di regolamento dei titoli (securities settlement systems, SSSs) dell’Unione;

6. le attività vengono trasferite in proprietà alla BCE sia in caso di operazioni definitive, sia di contratti p/t, sia in caso di prestiti garantiti da pegno o di cessione in garanzia (charge);

7. alle attività vengono applicati scarti di garanzia (haircut), salvo per le operazioni di assorbimento di liquidità;

Può essere interessante osservare quali tipologie di eligibles negoziabili (Tab. a destra) e non negoziabili (Tab. a sinistra) sono state utilizzate nel corso degli ultimi anni: è evidente, a sx, l’aumento in valore assoluto di attività della BCE nel 2008, rispetto al 2004, ed è anche evidente il tasso di incremento di attività a partire dal 2007 e il suo stabilizzarsi successivo. Si può anche osservare, a dx, un’analoga variazione delle attività non negoziabili rispetto al 2004, un picco nel 2013 e la successiva riduzione di attività connessa con questa variabile, ben rappresentata dalla curva blu.

Approfondimenti

Parole di B&F: moneta

1. Premessa

<<Among the conventions of almost every human society of historical record has been the use of money, that is, particular commodities or tokens as mesures of value and media of exchange in economic transactions>>

Così J. Tobin (The New Palgrave Dictionary of Money and Finance, 1992) inizia ad affrontare la questione della Moneta. Che si tratti di una questione che affonda le radici nella notte dei tempi non sembra esservi dubbio: accreditate leggende ebraiche narrano che Giacobbe, dopo essersi separato da Esaù, giunse a Sichem ove comprò un terreno, aprì uno spaccio, costruì dei bagni pubblici, dei mercati e una zecca per la popolazione locale (L. Ginzberg, Le leggende degli ebrei, vol. II, pagg. 236 e 338, Adelphi Edizioni, Milano 2004); presso il Museo della moneta della Bd’I si possono ammirare antiche monete del periodo del regno del Re Creso, ultimo re di Lidia (561 – 546 a.C). Analogamente, la questione della moneta-merce e della moneta-segno ha agitato, nel corso dei secoli, molteplici discussioni evidenziando che il suo valore nel tempo non viene garantito dall’eventuale aggancio ad un metallo più o meno prezioso (per un lavoro storico recente, esauriente, non specialistico ma ben documentato v. R. Petrini, Controstoria della moneta, Imprimatur editore, Reggio Eminlia 2014).

2. M secondo le BC

In questa sede si affronta la questione partendo dalla definizione di M che ne dà la BCE e alle cui categorie logiche vengono ricondotti anche i dati delle altre principali BC (BoE e FED):

<<Based on conceptual considerations and empirical studies, and in line with international practice, the Eurosystem has defined a narrow (M1), an “intermediate” (M2) and a broad monetary aggregate (M3). These aggregates differ with regard to the degree of liquidity (as assessed on the basis of the criteria of transferability, convertibility, price certainty and marketability) of the assets they include. […]

M1 comprises currency, i.e. banknotes and coins, and overnight deposits. These deposits can immediately be converted into currency or used for cashless payments.

M2 comprises M1 and, in addition, deposits with an agreed maturity of up to and including two years or redeemable at a period of notice of up to and including three months. These deposits can be converted into components of narrow money, but some restrictions may apply, such as the need for advance notification, penalties and fees.

M3 comprises M2 and certain marketable instruments issued by the resident MFI sector. These marketable instruments are repurchase agreements, money market fund shares/units and debt securities with a maturity of up to and including two years (including money market paper). A high degree of liquidity and price certainty make these instruments close substitutes for deposits. As a result of their inclusion, broad money is less affected by substitution between various liquid asset categories and is more stable than narrower definitions of money.

Holdings by euro area residents of liquid assets denominated in foreign currencies can be close substitutes for euro-denominated assets. Therefore, the monetary aggregates include such assets if they are held with MFIs located in the euro area.>>

Nel condurre la politica monetaria, le BC fanno dunque riferimento ad una configurazione `allargata’ di M, allargata cioè rispetto alla base monetaria (vedi) che, presso la BoE era denominata M0 e che, dal 2006, è inclusa in M1.

Riassumendo dunque oggi la BCE per M intende M3 e cioè la somma delle seguenti passività detenute all’attivo dalle Monetary and Financial Insitutions (MFI):

  • M1 = circolazione + depositi overnight (passività della BC = M0) + passività esigibili sul Mercato Monetario (vedi);
  • M2 = M1 + debiti delle MFI con scadenza fino a 2 anni + debiti delle MFI esigibili con preavviso fino a 3 mesi;
  • M3 = M2 + pronti/termine + quote di fondi comuni monetari + obbligazioni con scadenza fino a due anni.

Come si può osservare, passando dalla configurazione di M0 a quella di M3, si osservano due fenomeni: i) un ampliamento delle passività e ii) un ampliamneto degli emettenti: quanto alle passività, non solo quelle a vista ma anche quelle a scadenza (ancorché breve); quanto agli emittenti, non solo la BC e le banche che generano depositi a vista, ma anche altri soggetti che partecipano al mercato monetario (vedi).

Questa configurazione di M deriva dalla considerazione clou che:

<<A high degree of liquidity and price certainty make these instruments close substitutes for deposits. As a result of their inclusion, broad money is less affected by substitution between various liquid asset categories and is more stable than narrower definitions of money.>>

La scelta dell’aggregato allargato M3 è dunque motivata dal fatto che all’interno di M3 `scompaiono’ gli arbitraggi fra strumenti liquidi (<<close substitutes for deposits>>): il che implica l’ipotesi della sostituibilità fra mezzi di pagamento e strumenti finanziari (vedi), cioè fra M1 e componenti di M3.

L’ipotesi implica la verifica della condizione che la supporta: <<a high degree of liquidity>> e <<a price certainity>>: cioè che sia verificata, per le componenti di M2 e di M3, la condizione di liquidità (vedi).

Passando dalla configurazione di M1 a quella di M3, si passa da una configurazione di attività monetarie (mezzi di pagamento) in senso stretto ad una configurazione di attività ‘monetarie’ sui generis. Dal punto di vista del singolo operatore, infatti, l’aggregato M1, a differenza degli altri, comprende, oltre al circolante, una specie monetaria che, in quanto mezzo di pagamento, ha una capacità di accettazione molto simile a quella delle specie monetarie aventi di diritto il potere liberatorio negli scambi (la base monetaria, M0); i depositi bancari non in conto corrente, infatti, sono specie monetarie che necessitano di essere trasformati in circolante.

La facilità di tale trasformazione li rende quindi, dal punto di vista macroeconomico, assimilabili a M anche se, dal punto di vista microeconomico, questa differenza può non essere irrilevante. Analogamente si può concludere per tutti i titoli di mercato monetario comprese le quote dei Fondi comuni monetari.

3. Sintesi

Da tempo, alla M si attribuiscono tre funzioni: i) mezzo di pagamento; ii) misura dei valori; iii) riserva di valore.

Durante il primo periodo del dollar stardard (1944 – 1958) vi era la speranza che un’oncia d’oro valesse 35 $Usa (cambio stabilito a Bretton Woods nel 1944) e quindi poteve essere comprensibile accumulare banconote in $Usa sperando nella loro convertibilità. Successivamente il cambio si deteriorò per cui non fu più ragionevole alimentare quella speranza: il crash si appalesò il 15 agosto 1971 con l’abolizione ufficiale del dollar standard.

Oggi sembra difficile sostenere che la detenzione di banconote consenta di accumulare valore. Ad esempio, affermare che ‘il risparmio va difeso’ può essere considerata una frase ad effetto, ma con scarso significato economico-finanziario: il risparmio oggi è solo monetario e quindi è sempre investito in un’attività finanziaria (banconote e/o strumenti finanziari) o in un’attività reale (beni di consumo durevole) per cui la medesima affermazione potrebbe essere corretta in `l’investimento va difeso’. Ma qualsiasi investimento implica una coppia di fattori: rischio e rendimento che sono in capo al risparmiatore, la cui scarsa consapevolezza (in particolare in Italia) dà adito alla possibilità di vendere prodotti sofisticati.

Non sembrano essere venute meno, invece, le due altre funzioni di M: quanto alla funzione di mezzo di pagamento, si sta assistendo ad una trasformazione incredibile connessa con le modalità di trasferimento del potere d’acquisto disponibile ma anche all’incremento dei costi necessari ad avvalersene come mezzo di pagmento: tutte le forme diverse dal contante comportano costi per l’utilizzatore ma non comportano il potere liberatorio negli scambi; quanto alla misura dei valori, trattandosi oggi esclusivamente di moneta-segno essa sembra svolgere egregiamente il suo lavoro.

Infine, resta da ricordare che mentre le BC possono emettere M (= M0) con il solo vincolo, esterno alla loro economicità, del perseguimento della stabilità monetaria (v. inflazione), gli altri soggetti, in primis le banche commerciali (vedi), possono generare debiti a vista (M1 – M0 = M endogena) solo in forza delle rispettive dotazioni patrimoniali sulle quali sono fondate le concessioni di potere d’acquisto a favore del pubblico.

Quindi entrambi i gruppi di emittenti creano M dal nulla: le BC, nell’ambito di un vincolo esterno di ordine prevalentemente politico-economico; gli enti creditizi, nell’ambito di un vincolo interno alla loro economicità di ordine economico-finanziario. Tutti gli emittenti si avvalgono di due meccanismi tecnico-economici complementari, il c/c e il sistema di compensazione TARGET2 (vedi) che tengono conto delle quantità e delle specie monetarie in essere ad una determinata data.

Parole di B&F: bad non bank

La REV non è una banca ma una società finanziaria partecipata al 100% dalla Bd’I: su di essa stanno ora confluendo, a partire da 1° febb. 2016, le diverse risorse deteriorate, alla data del 30 sett. 2015, delle 4 famose Vecchie Banche e già confluite nelle Nuove Banche.

  1. N. Banca Etruria: confluiranno le sofferenze (vedi) con l’esclusione, per il momento, di quelle interessate da cartolarizzazioni;
  2. N. Banca Marche: le sofferenze con l’esclusione, per il momento, di quelle interessate da cartolarizzazioni e quelle in capo alla controllata (dalla Vecchia Banca) Medioleasing S.p.A. in amministrazione straordinaria che saranno ceduti solo dopo il trasferimento della società nella Nuova Banca;
  3. N. CR CH: le sofferenze;
  4. N. CR FE: le sofferenze con l’esclusione, per il momento, dI quelle interessate da cartolarizzazioni e quelle in capo alla controllata (dalla Vecchia Banca) Commercio e Finanza Leasing & Factoring S.p.A. in amministrazione straordinaria che saranno ceduti solo dopo il trasferimento della società nella Nuova CR FE.

In conclusione: una fetta delle sofferenza dovrebbe essere già stata, o in procinto di essere, cartolarizzata (verosimilmente i titoli saranno già dentro i Fondi), così il peso sulla REV si riduce; la fine dell’amministrazione controllata delle due società partecipate dirà l’ammontare effettivo dei trasferimenti in REV; le Nuove Banche vengono così `ripulite’ dalla Bd’I; ultimo ma non ultimo, la bad bank (vedi) non è una banca (vedi), il che dovrebbe facilitare diversi aspetti del percorso finalmente intrapreso.

Non sono `aiuti di Stato’, ma `aiuti di Bd’I’: andranno a confluire nel calderone BCE, più volte invocato dall’Italia.

Il punto di vista della Bd’I sta qui.

Parole di B&F: base monetaria

1. Definizioni

Per cercare di capire bene che cosa è la base monetaria può essere utile partire dalla definizione odierna che ne danno le principali BC del mondo capitalistico, cui gli Stati hanno attribuito il potere monopolistico di emetterla.

BoE, la BC con oltre 300 anni di esperienza, dopo la riforma del mercato interbancario del 2006, ne dà la seguente definizione:

<<Notes and coins is the narrowest measure of money published. Reserves balances are interest-bearing balances held by banks and building societies at the Bank of England}>>. 

Quanto alla FED, la BC oggi più potente del mondo, è difficile rintracciare una definizione; la si può tuttavia dedurre dalle Tabelle ove si dà notizia della sua consistenza, mese per mese. Come si può osservare, anche in questo caso, si tratta delle banconote, delle monete in circolazione e della consistenza media della ROB dovuta (approfondimento).

Anche la BCE, la BC che ci interessa più da vicino, ne dà la medesima definizione:

<<Currency (banknotes and coins) in circulation plus the minimum reserves credit institutions are required to hold with the Eurosystem and any excess reserves they may voluntarily hold in the Eurosystem’s deposit facility, all of which are liabilities on the Eurosystem’s balance sheet>>.

In sintesi, dunque, si può concludere che:

la base monetaria è costituita da quelle passività della BC che, ad una determinata data, assumono la forma di: i) banconote e monete metalliche in circolazione da essa stessa emesse; ii) passività a vista (riserve libere e obbligatorie) in contropartita con gli enti creditizi.

N.B. Bisogna notare subito che la FED sembra non comprendere le riserve libere costituite presso se stessa.

Il pubblico ha esperienza della base monetaria in quanto utilizzatore delle banconote e delle monete metalliche; l’altra componente, i debiti a vista della BC, a fronte delle riserve libere e obbligatorie non sono di esperienza corrente e, anche presso gli enti creditizi, sono di esperienza soltanto di alcuni servizi che si occupano di gestire la liquidità (vedi).

2. Le banconote

Le banconote, dunque, rappresentano dei debiti della BC: sono iscritte al loro valore nominale al passivo del bilancio della BC e se ne ha ancora testimonianza leggendo alcune scritte che vi compaiono:

– su quelle britanniche, una scritta recita <<I promise to pay the bearer on demand the sum of (5, 10, 20, 50) pounds>>;

– su quelle italiane di un tempo, una scritta recitava: <<Lire Mille [5mila, 10mila, ecc.] pagabili a vista al portatore>>;

– sulle banconate emesse dalla FED, una scritta recita <<This note is legal tender for all debts, public and private>>;

– sulle banconote in €, si vede una scritta alfanumerica ove la lettera indica il Paese ove la banconota è stata stampata (S per l’Italia).

Come si può osservare, l’unica promessa di pagamento è quella britannica; la scritta statunitense è perentoria: le banconote hanno corso legale e pertanto hanno il potere liberatorio se si scambiano contro debiti di qualsisi emittente e quindi il creditore non può rifiutarla. L’€, infine, semplifica ulteriormente e, non contenendo alcuna scritta, lascia intendere che ha corso legale. I più anziani possono ricordare che i biglietti italiani da 500 lire contenevano la scritta <<biglietto a corso legale>> e non la scritta <<pagabile a vista>>: cioè mentre le 1000 lire erano una passività della Bd’I, i biglietti da 500 erano, come le monete metalliche, una passività del Tesoro comprata (finanziata) dalla Bd’I.

La scritta britannica oggi ha solo un valore simbolico: ricorda la storia della convertibilità in oro della sterlina, venuta meno nel 1931, come quella della lira italiana ricordava la convertibilità in dollari a loro volta convertibili in oro al valore di 36$ per oncia, venuta meno il 15 agosto 1971. Indipendentemente dalla scritta, oggi qualsiasi banconota può essere presentata per la `conversione’ presso la BC emittente, ma quanto si ottiene in cambio è un’altra banconota `fresca di stampa’ o altre banconote pure `fresche di stampa’ di valore inferiore. Le regole per poter convertire le banconote, nel senso appena ricordato, sono di pubblico dominio sui siti web di ogni BC.

La scritta sulla promessa di pagamento che compare sulle banconote britanniche regge ancora perché sembra che la BoE ritenga essenziale ricordare al pubblico che le emissioni di queste `cambiali a vista’, che il pubblico accetta come mezzo di pagamento liberatorio negli scambi, si fondano sulla fiducia nella stabità monetaria perseguita dalla BoE. Rafforza cioè l’idea che la moneta materializza la fiducia del pubblico nella BC.

In altri termini, il potere liberatorio della £ si fonda sulla fiducia; quello delle altre monete si fonda sul diritto. Il passaggio non è irrilevante, come può sembrare a prima vista, perché non vi è diritto che possa prevalere democraticamente sulla fiducia: il che si può osservare bene oggi (approfondimento sulla querelle} fra corso legale e potere liberatorio della moneta).

3. I c/c presso la BC

Semplificando al massimo, l’obiettivo della stabiità monetaria (vedi) si persegue anche manovrando la quantità di moneta, cioè anche attaverso il controllo della base monetaria: le emissioni di banconote e la manovra sulla riserve, obbligatorie o libere che siano.

Le riserve obbligatorie però sono utilizzabili (mobilizzabili): la loro movimentazione avviene movimentando un c/c corrente ad hoc acceso dagli enti creditizi presso la BC di riferimento. In realtà, però, i c/c sono accesi presso il sistema di compensazione TARGET2 (vedi) ove:

i) il conto di ROB registra la mobilizzazione della riserva dovuta, la quale deve essere mantenuta ad un determinato livello mediamente nel corso del periodo di mantenimento;

ii) poiché l’assolvimento dell’obbligo può avvenire sia direttamente, sia indirettamente attraverso un altro intermediario assoggettato all’obbligo, i c/c sono diversi nei due casi;

iii) quanto previsto sub i) e ii) ha delle ripercussioni anche sugli scambi che regolano le trasazioni connesse con le operazioni di BC (vedi);

iv) siccome le operazioni di BC avvengono a fronte di collateral, presso TARGET2 sono accesi anche altri c/c che tengono conto della movimentazione degli eligibles (vedi).

I c/c accesi dagli enti creditizi presso le rispettive BC, dunque, registrano la grandissima parte dei movimenti monetari (che interessano i mezzi di pagamento e gli strumenti finanziari) fra enti creditizi e fra questi e le BC, analogamente a quanto accade per i movimenti monetari (che pure interessano i mezzi di pagamento e gli strumenti finanziari) fra pubblico e banche.

4. Sintesi

Sommando, alla medesima data, la base monetaria e i debiti a vista degli enti creditizi (alias delle banche commerciali} si ottiene l’aggregato M1 che è il core della Moneta (vedi), in quanto rappresenta anche l’insieme dei mezzi di pagamento (vedi) più affidabili.

5. Sull’autonomia della BC: la BoE

Si è già accennato all’autonomia delle BC (vedi). Chi visita il museo della BoE, però, può osservare un documento che sancisce una promessa di pagamento a vista e al portatore di 1 milione di £, peraltro mai emessa effettivamente. È del tutto simile ad una banconota da 5, 10, 20 o da 50 £: la differenza è che in calce vi è anche la firma della Regina Elisabetta II, a ricordo di una sua visita alla banca del 13 dicembre 2012 (v. foto in calce).

La BoE è sicuramente autonoma, e la firma del Capo di Stato ne assevera l’autonomia. Ma non si può dimenticare che anche la BC è una parte dello Stato: ad esempio, in caso di guerra, come è già successo, la convertibilità in oro è stata sospesa, ma non è la BC che dichiara una guerra.

IMG_1708

____________

Approfondimento: Money in the modern economy: an introduction, by Michael McLeay, Amar Radia and Ryland Thomas of the BoE Monetary Analysis Directorate.

 

 

Parole di B&F: operazioni di BC

La televisione, quando deve informare visivamente sulla politica monetaria espansiva della BCE, mostra delle rotative che stampano e impacchettano banconote quasi che questi biglietti fossero distribuiti alle banche le quali a loro volta li girano ai clienti. È indubbiamente difficile illustrare visivamente l’evento, ed io non saprei nemmeno come farlo; tuttavia la rappresentazione che se ne  dà è fuorviante: infatti, la politica monetaria non gira, se non marginalmente, con il contante ma gira attraverso i conti correnti che le banche intrattengono in contropartita fra loro e fra loro e la BC. Analogamente i pagamenti non girano se non marginalmente tramite il contante ma attraverso i conti correnti che il pubblico ha accesi presso le banche. La domanda di contante, che oggi appare elevata in diversi paesi del mondo, tanto che le banconote in Europa hanno valori fino a 500€, in UK, ad esempio, non appare tale, tanto che oggi le banconote hanno il valore massimo di 50£.

I rapporti che la BC intrattiene con il settore bancario, in quanto canale di creazione–distruzione di base monetaria (vedi), tendono a far assumere al settore delle banche decisioni compatibili rispetto alla politica monetaria che, con riferimento agli aspetti economico-finanziari, riguardano tre comparti: la ROB (vedi), il rifinanziamento della BC (cioè i crediti della BC a favore del settore) (v. ultra, sub 2) e i debiti a scadenza della BC (v. ultra, sub 3).

La ROB, si è visto, tende a distruggere base monetaria, così come i debiti a scadenza della BC; il rifinanziamento tende invece a crearla: il rifinanziamento si ha tutte le volte che le banche utilizzano gli affidamenti loro accordati dalla BC.

Ri-finaziamento perché i finanziamenti di BC si ottengono esclusivamente a fronte di strumenti finanziari con determinate caratterisctiche (eligibles, vedi), già in portafoglio delle banche e che fungono da collateral.

A proposito di BC (vedi) si diceva che il rifinanziamento avviene attraverso le Operazioni di credito e di mercato aperto, convenzionali e non convenzionali, che si realizzano prevalentemente comprando e vendendo determinati strumenti finanziari a pronti, e/o a termine, e/o pronti contro termine (p/t) (repurchease agreement – repo), secondo le indicazioni degli art. 17 e 18 del Capo IV del Protocollo 4 annesso allo Statuto della BCE:

Articolo 17 – Conti presso la BCE e le banche centrali nazionali

Al fine di svolgere le loro operazioni, la BCE e le banche centrali nazionali possono aprire conti intestati a enti creditizi, organismi pubblici e altri operatori del mercato e accettare come garanzia attività, ivi compresi i titoli scritturali [\emph{book entry securities}].

Articolo 18 – Operazioni di credito e di mercato aperto

18.1. Al fine di perseguire gli obiettivi del SEBC e di assolvere i propri compiti, la BCE e le banche centrali nazionali hanno la facoltà di:

— operare sui mercati finanziari comprando e vendendo a titolo definitivo (a pronti e a termine), ovvero con operazioni di pronti contro termine, prestando o ricevendo in prestito crediti e strumenti negoziabili, in euro o in altre valute, nonché metalli preziosi,

— effettuare operazioni di credito con istituti creditizi ed altri operatori di mercato, erogando i prestiti sulla base di adeguate garanzie.

18.2. La BCE stabilisce principi generali per le operazioni di credito e di mercato aperto effettuate da essa stessa o dalle banche centrali nazionali, compresi quelli per la comunicazione delle condizioni alle quali esse sono disponibili a partecipare a tali operazioni.

In modo sostanzialmente analogo si comportano la BoE e la FED.

1. Operazioni convenzionali (v. supra, Protocollo 4, artt. 17 e 18)

Riassumendo brevemente, fin dalla sua costituzione la BCE, di propria iniziativa, pone in essere operazioni temporanee e operazioni definitive.

Le operazioni temporanee prevedono operazioni di pronti contro termine (p/t) (repurchase agreenent, repo), ove alla scadenza si ha un’operazione di segno contrario, rispetto a quella iniziale, a prezzi predeterminati, oppure operazioni di prestito garantito da titoli. Quando la BC acquista strumenti finanziari a pronti, si hanno effetti espansivi sulla base monetaria mentre quando la banca centrale vende a pronti strumenti finanziari, gli effetti sulla base monetaria sono restrittivi: così le operazioni di segno contrario tendono ad annullare gli effetti precedentemente creati. Se invece vengono rinnovate l’effetto viene reiterato, accentuato o diminuito. Queste operazioni possono realizzarsi anche su iniziativa delle controparti.

Le operazioni definitive, invece, non sono seguite da prestabilite operazioni di segno contrario e quindi tendono ad avere effetti strutturali. Si tratta sempre di operazioni \emph{su inziativa della BC} che non prevedono una corrispondente operazione di segno contrario.

A) Quando l’iniziativa è della BC si configurano le operazioni di mercato aperto che possono realizzarsi in quattro modi:

i) operazioni di rifinanziamento principale: si tratta di finanziamenti attuati tramite operazioni di p/t di acquisto. La BC, comprando strumenti finanziari a pronti, genera un temporaneo effetto espansivo della base monetaria. La differenza fra il prezzo a pronti e il prezzo a termine definisce il tasso di interesse dell’operazione: questo tasso, che rappresenta il costo del finanziamento per la controparte, indica anche il punto di vista della BC sul livello al quale dovrebbero situarsi i tassi del mercato interbancario (vedi), laddove cioè le banche si scambiano fondi monetari.

Il medesimo tasso è anche quello nominale che regola la remunerazione della ROB.

La flessibilità operativa di questa forma tecnica di intervento è data da due elementi: la periodicità e il meccanismo di fissazione del prezzo. Si tratta infatti di operazioni che avvengono settimanalmente (il martedì) e che scadono dopo una settimana. Il tasso era fissato con il meccanismo dell’asta standard.

A partire dall’ottobre 2008, per fronteggiare la crisi, le operazioni avvengono a tasso fisso e per quantità illimitate.

ii) operazioni di rifinanziamento a più lungo termine: p/t di acquisto effettuati una volta al mese e con scadenza dopo tre mesi: negoziate di regola il primo mercoledì del periodo di mantenimento della ROB, hanno l’obiettivo di agevolare il rispetto del vincolo. A partire dall’ottobre 2008, per fronteggiare la crisi, le operazioni avvengono a tasso fisso e per quantità illimitate. Ora sono state sostituite dal Qantitative Easing (QE) (vedi).

iii) operazioni di fine tuning: hanno l’obiettivo di contrastare indesiderati andamenti dei tassi interbancari e non hanno quindi una cadenza predeterminata. Si avvalgono di procedure bilaterali e/o dell’asta veloce; prevedono operazioni volte ad immettere o ad assorbire liquidità, a seconda dei casi; possono essere temporanee o definitive. Fra queste si hanno gli swap in valuta;

iv) operazioni strutturali: sono operazioni che la banca centrale può effettuare a propria discrezione, utilizzando l’asta o la procedura bilaterale, al fine di modificare la propria posizione strutturale rispetto al mercato; possono essere temporanee o definitive.

B) Quando l’iniziativa è delle controparti, le operazioni possono esssere:

i) definitive: l’accesso non è soggetto a restrizioni e sono effettuate su base bilaterale;

ii) temporanee: l’accesso è riservato alle istituzioni finanziariamente solide e vigilate, assoggettate al vincolo della ROB (si tratta sostanzialmente delle banche commerciali;

iii) fine tuning: l’accesso è riservato ad un gruppo più ristretto di banche, selezionate dalle banche centrali nazionali all’interno delle rispettive aree di competenza e scelte fra le istituzioni attive ed efficienti nel mercato monetario.

C) Alle operazioni che hanno effetti esclusivamente espansivi, temporanei o definitivi, si affiancano quelle che hanno l’obiettivo esclusivo di drenare base monetaria sul mercato: esse svolgono la medesima funzione riservata al vincolo della ROB ma non hanno cadenze predeterminate. Si tratta di:

i) emissione di certificati di debito: rientrano fra le operazioni strutturali e prevedono l’emissione di passività a scadenza della BC; avendo un rendimento facilmente determinabile, i certificati possono circolare con notevole facilità;

ii) raccolta di depositi a tempo determinato: rientrano fra le operazioni fine tuning e ne seguono quindi le caratteristiche di frequenza irregolare, scadenze non standardizzate, procedure bilaterali o d’asta.

iii) operazioni overnight: che consentono agli intermediari di risolvere problemi di avanzi o di deficit di liquidità attraverso operazioni che possono essere: a) operazioni di rifinanziamento marginale; b) depositi liberi presso la BC. Queste operazioni sono molto importanti perché perimetrano la convenienza ad avvalersi del mercato interbancario.

Sia per le operazioni di rifinanziamento marginale sia per i depositi liberi, il tasso dell’interesse viene fissato a discrezione della BC.

Fa eccezione, ai finanziamenti appena visti (sub iii, a), l’anticipazione infragiornaliera, cioè una linea di credito, gratuita e di importo illimitato, concessa dalla BC nel corso della giornata e utilizzata per adempiere ai pagamenti in TARGET2 (vedi).

Ne segue che la BC tenderà a fissare i tassi di rifinanziamento a livello superiore dei tassi ai quali si acquisiscono fondi sull’interbacario e a livello inferiore dei tassi che si spuntano per i depositi sull’interbancario: le controparti vengono così indirizzate a risolvere i problemi di liquidità (di avanzi o di deficit) sul mercato interbancario e solo in casi limite (marginali, per l’appunto) a rivolgersi alla BC.

La BC sembra segnalare che il mercato monetario dovrebbe tendere a regolarsi autonomamente, lasciando alla BC l’attività di `variabile di aggiustamento’ della liquidità del settore.

Come si può osservare da questo breve rissunto, l’insieme di queste operazioni e l’insieme delle controparti configurano un ambiente molto complesso all’interno del quale le BC Nazionali (BCN) svolgono un importante ruolo di filtro per l’accesso alla BCE: gran parte delle operazioni, infatti, avvengono per il tramite appunto delle BCN le quali operano a livello decentrato in ciascun Paese e fungono da cinghia di trasmissione tecnica ed operativa del SEBC.

Sotto questo aspetto, le BCN hanno la funzione di ‘filtrare’ le banche che possono costituirsi come controparti della BC; sono il tramite fra singole banche e banca centrale per tutte le operazioni di finanziamento e di deposito appena descritte; gestiscono le procedure d’asta; gestiscono il sistema dei pagamenti; controllano il rispetto del vincolo di ROB; individuano gli strumenti finanziari stanziabili (eligibles)

2. Operazioni non convenzionali (v. Quantitative Easing (QE))

__________________

Approfondimenti per la BCE e fino al 2011: P. Biffis, Il Settore Bancario, 2011. Per il periodo più recente ECB; per l’Italia; per le altre principali BC vedi i relativi siti web.

Parole di B&F: banca centrale

In tutti i Paesi, la Banca Centrale è un’istituzione pubblica, nel senso che in primis persegue l’obiettivo della stabilità monetaria nell’interesse generale del Paese ove ha la sede legale o dei Paesi che l’hanno fondata.

A volte la definizione di stabilità monetaria è esplicita come ad esempio <<inflazione intorno al 2%>>:

a) BCE: <<The primary objective of the ECB’s monetary policy is to maintain price stability. The ECB aims at inflation rates of below, but close to, 2% over the medium term>>;

b) BoE: <<The Bank’s monetary policy objective is to deliver price stability – low inflation – and, subject to that, to support the Government’s economic objectives including those for growth and employment. Price stability is defined by the Government’s inflation target of 2%. The remit recognises the role of price stability in achieving economic stability more generally, and in providing the right conditions for sustainable growth in output and employment. The Government’s inflation target is announced each year by the Chancellor of the Exchequer in the annual Budget statement>>;

c) BoJ: per il periodo 2014-2018 <<The Bank’s missions are to achieve price stability and ensure the stability of the financial system. To achieve price stability, the Bank has set the “price stability target” at 2 percent in terms of the year-on-year rate of change in the consumer price index (CPI).>>),

d) BoR: <<Monetary policy constitutes an integral part of the state policy and is aimed at enhancing wellbeing of Russian citizens. The Bank of Russia implements monetary policy in the framework of inflation targeting regime, and sees price stability, albeit sustainably low inflation, as its priority. Given structural peculiarities of the Russian economy, the target is to reduce inflation to 4% by 2017 and maintain it within that range in the medium run>>.

Altre volte la stabilità monetaria è agganciata ad altri obiettivi importanti come l’occupazione. La FED, ad esempio ove <<The Board of Governors of the Federal Reserve System and the Federal Open Market Committee shall maintain long run growth of the monetary and credit aggregates commensurate with the economy’s long run potential to increase production, so as to promote effectively the goals of maximum employment, stable prices, and moderate long-term interest rates (Ch. 12 {\S} 225a>>.

Altre volte ancora gli obiettivi sono dichiarati genericamente senza specificarne il target, ad es. la  PBoC:  <<The Chinese monetary policy is designed to maintain price stability and facilitate economic growth. These 2 goals should be reached through maintaining stable currency>>.

Oltre a questo compito fondamentale che rappresenta il motivo principale per cui è sorta per la prima volta nella Svezia (1668) e, successivamente, in Inghilterra (1694) e nella Scozia (1695), la BC svolge anche molti altri compiti di interesse generale (per l’Italia (vedi), a seconda dell’evoluzione che la ha caratterizzata, a seconda dei Paesi e a seconda dell’evoluzione dei sistemi economico-finanziari e monetari in cui è inserita. In Italia, ad esempio, fondata nel 1893 la banca divenne BC nel 1926 quando le fu riconosciuto il monopolio dell’emissione (vedi).

Per semplificare, una Banca viene riconosciuta come Centrale in un Paese o fra un gruppo di Paesi quando: i) detiene il monopolio dell’emissione della base monetaria (vedi); ii) cessa di finanziare direttamente l’economia; iii) assume funzioni di vigilanza sulle altre banche; iv) assume funzioni di `prestatore di ultima istanza’.

I connotati evolutivi della BC si rintracaiano anche nella sua forma giuridica: la BoE inizia nel 1694 come società di capitali e nel 1946 viene nazionalizzata; la FED inizia nel 1913 come Federazione di 12 Banche centrali di altretanti distretti degli USA; la Banca d’Italia, costituita nel 1893 dalle Casse di Risparmio e dagli Istituti di Credito di Diritto Pubblico, dopo il 1990 diviene partecipata dalle società bancarie delle medesime istituzioni originarie, dopo che queste ultime hanno scisso la loro componente non bancaria (le Fondazioni originarie).

In generale si può dire che le BC vengono generate da uno shock del sistema economico-monetario precedente: probabilmente, ciò che al fondo ha generato le BC è stata la diffusa consapevolezza che si dovesse togliere agli Stati (ai Governi) il potere di `battere moneta’ – dato che ne approfittavano troppo rispetto all’interesse generale della stabilità monetaria – attribuendone la responsabilità e il potere ad una entità esterna con la quale interloquire. La storia della BoE è emblematica anche da questo punto di vista. Quanto all’Italia,l’ultimo passaggio, in questo senso, avvenne con il c.d. `divorzio’ fra Bd’I e Tesoro (1981: la Bd’I non comprò più i titoli dello Stato rimasti invenduti in asta e, almeno sulla carta, cessò questo canale di finanziamento monetario dello Stato (ma sul punto vedi). Il finanziamento monetario degli Stati è ora vietato dai Trattati comunitari, compresi gli aiuti di Stato.

Oggi sembra di essere di fronte ad un nuovo shock, ad un nuovo cambio di paradigma, che consiste nella riduzione del peso relativo della moneta di BC sulla moneta (M), dovuto al generalizzato affermarsi dei mezzi di pagamento emessi da società private (le banche), asseverati dalla BC tramite i sistemi di clearing, i sistemi di compensazione (vedi).

Va detto anche che non si deve pensare alla BC come ad un’unica azienda che svolge tutti i compiti sopra brevemente elencati ma che si tratta di una istituzione unitaria ma con una struttura molto articolata anch’essa frutto dell’evoluzione: ad es. La BoE si compone di sei organismi dedicati ciascuno ad un comparto: i) liquidity insurance; ii) payment systems; iii) prudential regulation authority; iv) monetary policy committee; v) financial policy committee; vi) special resolution; la FED si compone ach’essa di diversi organismi con funzioni specifiche ove assume rilievo particolare il Federal Open Market Committee (FOMC) cui è affidato il compito di seguire le operazioni di BC.

La BC esercita la politica monetaria attraverso gli strumenti di cui dispone e cioè la Riserva Obbligatoria (vedi), le Operazioni di mercato (vedi), i Prestiti di `ultima istanza’ (vedi). Questi ultimi tendono a risolvere eventuali dissesti bancari e quindi sono strumenti utilizzati saltuariamente al contrario degli altri, utilizzati correntemente; la ROB, peraltro, incide marginalmente, sia per il ridottissimo ammontare attuale (1% della raccolta soggetta), sia perché tale raccolta si modifica poco da un mese all’altro.

Lo strumento principale di politica monetaria sono dunque gli acquisti e  vendite di determinati strumenti finanziari (eligibles, vedi) in contropartita con gli intermediari tenuti all’obbligo della ROB (banche ed  enti creditizi, vedi): si tratta di operazioni convenzionali (nel senso che sono strutturate precisamente) e di operazioni non convenzionali cioè poste in essere nel tenativo di superare particolari difficoltà. Il Quantitative Easing (QE), cioè la politica espansiva in atto in questi mesi appartiene per l’appunto alle operazioni non convenzionali. Convenzionali o meno che siano le Operazioni di BC (vedi) sono il fondamento della politica monetaria.

Parole di B&F: enti creditizi vs banche

Dal un punto di vista economico-finanziario i soggetti che si interpongono fra unità in avanzo e unità in disavanzo finanziario, che qui denominiamo intermediari creditizi, possono essere distinti in: a) intermediari finanziari bancari o monetari e non bancari o non monetari, a seconda che influiscano direttamente o meno, nel breve termine, sulla moneta (M).

La distinzione è un po’ ostica e macchinosa per via del recepimento delle nuove direttive comunitarie emanate dal 2010, che tuttavia restano saldamente ancorate alle attività ammesse al mutuo riconoscimento (v. Premessa, sub 3) previste della direttiva n. 486/1989.

Però si tratta di una distinzione di estremo interesse perché consente di scindere i soggetti obbligati a detenere la ROB (vedi) e quindi di accedere alle operazioni di BC (vedi).

Fra i primi, gli intermediari finanziari monetari vi sono sicuramente le banche: raccolgono presso il pubblico fondi con obbligo di restituzione dall’ <<a vista>> a oltre i due anni. Si tratta di capire se vi sono altri soggetti i quali, pur non raccogliendo fondi con obbligo di restituzione <<a vista>>, raccolgono presso il pubblico ma con obblighi meno stringenti.

Ci viene in aiuto il TUB che, dopo avere distinto l’attività bancaria dall’attività finanziaria (vedi), si occupa dei soggetti interessati all’area finanziaria. Si tratta di:

a) soggetti operanti nel settore finanziario: a) intermediari finanziari, che concedono al pubblico finanziamenti sotto qualsiasi forma e che possono inoltre i) emettere moneta elettronica (vedi); ii) e/o prestare servizi di pagamento (vedi); iii) prestare servizi di investimento (vedi); iv) esercitare le altre attività consentite dalla legge; v) nonché attività connesse o strumentali (TUB, Titolo V);

b) soggetti che esercitano il microcredito (TUB, art. 111);

c) Confidi (TUB, art. 112);

d) agenti in attività finanziaria che promuovono e concludono <<contratti relativi alla concessione di finanziamenti sotto qualsiasi forma o alla prestazione di servizi di pagamento, su mandato diretto di intermediari finanziari [di cui sub a], istituti di pagamento, istituti di moneta elettronica, banche o Poste Italiane>> (TUB art. 128-quater);

e) mediatori creditizi che <<mettono in relazione, anche attraverso attività di consulenza, banche o intermediari finanziari [di cui sub a)] con la potenziale clientela per la concessione di finanziamenti sotto qualsiasi forma (TUB, art. 128-sexies);

f) enti creditizi e finanziari: i) banche; ii) società di gestione previste dalla legge istitutiva dei fondi comuni di investimento; iii) alle società finanziarie capogruppo dei gruppi bancari iscritti nell’albo; iv) alle società di intermediazione mobiliare; v) ai soggetti operanti nel settore finanziario appena citati sub a); vi) società finanziarie  (TUB, art. 157 c. 1);

g) società finanziarie: i) società che esercitano, in via esclusiva o prevalente: l’attività di assunzione di partecipazioni; ii) una o più delle attività ammesse al mutuo riconoscimento con l’esclusione della raccolta di depositi e di fondi con obbligo di restituzione; iii) altre attività finanziarie eventualmente aggiunte a quelle già soggette al mutuo riconoscimento; iv) società di gestione collettiva del risparmio (OICR e SICAV) e dei relativi rischi (TUB, art. 59).

Si possono escludere dai soggetti che debbono costituire la ROB, a prima vista, i soggetti operanti nel settore finanziario (la moneta elettronica, infatti, è tale perché fa riferimento al mezzo che trasferisce moneta già esistente); gli agenti in attività finanziaria e i mediatori creditizi; le società di  gestione collettiva del risparmio che hanno assorbito quelle previste da leggi precedenti relative all’intermediazione mobiliare (le SIM).

Resterebbero: i) le holding di partecipazione le quali potrebbero raccogliere tramite strumenti finanziari con obbligo di restituzione e ii) i soggetti che esercitano il microcredito che potrebbero raccogliere anche fondi <<a vista>>. Presumo che tali eventuali forme di raccolta da parte di questi soggetti siano irrilevanti rispetto alla raccolta delle banche per cui, dal punto di vista dell’obbligo di ROB, concluderei di concentrare l’attenzione sulle sole banche e, fra queste, solo su quelle che esercitano l’attività di banca commerciale che si fonda sulla forma tecnica del  c/c.

 

 

 

Parole di B&F: Riserva OBbligatoria

La Riserva OBbligatoria (ROB) è uno degli strumenti di politica monetaria utilizzati dalle BC.

Va detto subito che non si tratta né di una riserva costituita per fronteggiare eventuali asincronie di Cassa delle istituzioni assoggettate al vincolo, in primis le banche (vedi) e gli enti creditizi (vedi), né di una riserva collegata con gli utili conseguiti (come la riserva ordinaria, straordinaria, ecc.) che va a costituire il patrimonio. Si tratta invece di un vero  e proprio impiego (deposito) costituito presso la BC.

L’esigibilità dei depositi e degli strumenti finanziari di debito viene salvaguardata da un’oculata gestione integrata dei debiti e dei crediti (Assets Liabilities Management, ALM): ammontare, scadenze originarie, scadenze residue, rimborsi, accensione di nuovi debiti, detentori, ecc.

Negli anni, il vincolo è stato modificato più volte per assolvere al suo obiettivo principale: stabilizzare i tassi dell’interesse.

Le modalità di adempimento dell’obbligo sono piuttosto complesse; se ne riassumono di seguito i connotati principali:

  1. sono assoggettate all’obbligo le banche (vedi) e gli enti creditizi (vedi);
  2. la ROB è commisurata alla raccolta soggetta (depositi e strumenti finanziari);
  3. la raccolta soggetta con scadenza inferiore ai 24 mesi paga (c.d. riserva dovuta) l’1%; la raccolta soggetta con scadenza superiore paga (c.d. riserva dovuta) lo 0%;
  4. la riserva dovuta va costituita in base monetaria (vedi);
  5. si può assolvere all’obbligo direttamente o indirettamente (attraverso altro intermediario assoggettato all’obbligo);
  6. il vincolo è commisurato alla raccolta soggetta alla fine del mese;
  7. il vincolo (ora l’1%, cioè la riserva dovuta) va mantenuto per 1 mese (periodo di mantenimento);
  8. durante il periodo di mantenimento, la ROB può essere utilizzata (mobilizzata);
  9. la ROB viene remunerata al tasso delle operazioni di rifinanziamento principale (vedi);
  10. i soggetti obbligati alla ROB possono accedere al rifinanziamento di BC (vedi);
  11. si assolve all’obbligo attraverso un c/c aperto ad hoc presso la BC;
  12. si accede al rifinanziamento di BC tramite un altro c/c aperto ad hoc presso la BC;
  13. entrambi i c/c (sub 10 e 11) si regolano in TARGET2 (vedi).

Si deve notare subito che:

  • a) la ROB deve essere versata in base monetaria;
  • b) i principali soggetti interessati all’obbligo sono le banche commerciali (vedi) in quanto destinatarie dei depositi a vista (in c/c) e a breve del pubblico;
  • c) una delle componenti principali della moneta, M1 (vedi), è costituita da due aggregati: la base monetaria, cioè i debiti a vista della BC, e i debiti a vista delle banche, cioè delle banche commerciali.
  • d) gli enti creditizi sono pure interessati anche se l’aliquota di riserva prevista da decenni, e ancora oggi, è allo 0%.

Un maggiore dettaglio relativamente alla politica monetaria della BCE si trova qui.

Un dettaglio delle modalità tecnico-operative in Italia si trova qui (doc. aggiornato al 2 nov. 2015).

Un riassunto maggiormente dettagliato, commentato e inserito nel contesto italiano fino al 2011, si trova in P. Biffis, Il Settore Bancario, IV ed., 2011.

 

 

%d blogger hanno fatto clic su Mi Piace per questo: