Attenzione ai mini-bond !

NON SOLO PER DENARO (di Alberto Lanzavecchia* e Paolo Gubitta** da VeneziePost, 2 iv 2015)

Chi si avvicina ai mini-bond «solo per denaro» corregga subito il tiro, perché sta partendo con il piede sbagliato. I mini-bond non sono a buon mercato e per di più non sono alla portata di tutti. In altre parole, solo le imprese con piani strategici solidi e gestione (veramente) manageriale riescono ad accedere ai vantaggi di questo strumento per aggirare la stretta del credito e finanziare la crescita. Vediamo perché.

I mini-bond sono titoli obbligazionari e cambiali finanziarie emessi da piccole e medie imprese. Nascono fra il 2012 e il 2013 a seguito di interventi normativi che hanno liberalizzato la possibilità di raccogliere capitale sul mercato attraverso questi strumenti. Con i mini-bond le PMI possono quindi accedere direttamente al mercato dei capitali, in alternativa al tipico canale bancario. I mini-bond sono scambiabili tra investitori su un mercato secondario degli scambi: Borsa Italiana ha infatti avviato la piattaforma ExtraMOT PRO ad essi dedicata, con procedure di ammissione semplici e rapide.

Quanti sono gli investitori, ossia chi presta il capitale alle imprese sottoscrivendo i mini-bond? Investitori qualificati, italiani ed esteri. Oltre a banche, anche assicurazioni, fondi pensione, fondi comuni di investimento. Attualmente, sono presenti o annunciati sul mercato 29 fondi comuni di investimento in mini-bond per una raccolta complessiva di euro 5,23 miliardi. La riduzione dei prestiti bancari a imprese non finanziarie, nel periodo 2009-2014, è stata di euro 175 miliardi (questo importo include i prestiti a imprese uscite, in vario modo, dal mercato, e quindi non hanno più bisogno di credito).

L’Osservatorio Mini-bond del Politecnico di Milano, a febbraio 2015, censisce 83 mini-bond emessi (di cui solo 34 effettivamente da PMI) per un controvalore complessivo di euro 811 milioni. Per dare una proporzione della irrilevanza del fenomeno, l’indebitamento finanziario di Luxottica Group è pari a circa euro 1.700 milioni.

Gli intermediari finanziari non spariscono del tutto, ma cambiano ruolo: assistono l’impresa nella fase di emissione e di sottoscrizione ottenendo una remunerazione per i servizi resi, anzichè il tipico margine da interessi dal denaro intermediato. In generale, il costo totale dell’operazione di finanziamento tramite mini-bond è tendenzialmente superiore all’equivalente finanziamento tramite mutuo.

Ciò dipende dal fatto che l’impresa sopporta sia i costi diretti dell’emissione (advisor, notaio, legali, procedura di collocamento, listing fee e Monte Titoli) sia quelli indiretti, che si riferiscono all’organizzazione interna, alle necessità di sottoporre i bilanci ad una autorevole ed effettiva revisione contabile, al costo dell’agenzia di rating. È vero che questa componente indiretta lascia benefici segni nell’impresa, perché rende i processi interni più trasparenti e strutturati, ma almeno nel breve periodo appesantisce l’operazione. Ecco perché non sono a buon mercato.

Resta da chiarire perché non sono alla portata di tutti. Il 54% dei mini-bond emessi da PMI prevede il rimborso del capitale in unica soluzione a scadenza (c.d. bullet). Questa caratteristica ha il vantaggio di sostenere la struttura finanziaria dell’impresa per tutta la durata del mini-bond, ma impone alla stessa di avere disciplina finanziaria e di saper prevedere e organizzare al meglio i flussi finanziari futuri. Chi non ha né la disciplina né le capacità di calcolo, è inadatto all’utilizzo dello strumento.

* Università di Padova

** Università di Padova e CUOA Business School

Annunci

La variabile finanziaria nell’impresa non finanziaria.

In Italia, si sa che le imprese di grandi dimensioni sono circa lo 0,5% del totale per cui parlare di PMI è ridondante e si dovrebbe parlare di imprese tout court. Ne segue che presso le imprese meno strutturate, la variabile finanziaria viene spesso trascurata perché ci si concentra prevalentemente sul prodotto e sui problemi di vendita.

In periodi credit crunch, invece, la variabile finanziaria può diventare cruciale ed essere determinante per la sopravvivenza dell’impresa, anche di grandi dimensioni: ne sono un esempio i diffusi cambi di proprietà di interi settori dell’economia italiana (food&beverage, fashion, finance e, ora, gomme).

Fra le innovazioni utili al nostro Paese sarebbe necessario maturasse presso le imprese la consapevolezza di tenere sotto controllo anche la variabile finanziaria: il che si può tradurre nella necessità di affiancare al paradigma `capacità di reddito è capacità di credito’ (di stampo italiano, Caprara 1954) quello di stampo nordamericano `cash is the king, profit in an opinion‘ (Copeland 1996), cui si ispirano di recente anche i principi contabili.

Cioè a dire che se l’impresa vende ma non incassa deve andare in banca e gravare il conto economico di oneri finanziari.

Questo elemento, a mio avviso oggi molto importante, viene bene illustrato dal seguente pezzo di D. Trevisan e N. Dainoli, Dal budget economico alla pianificazione finanziaria integrata (grazie a VeneziePost di oggi).

Valuation and common sense

Segnalo questo interessante lavoro di Pablo Fernandez (prof. di Finanza presso lo IESE, Madrid) intitolato Valuation and Common Sense giunto alla 4° edizione.

Il lavoro discute i quattro gruppi di criteri di valutazione maggiormente utilizzati: le analisi di bilancio, le analisi del conto economico, le analisi miste e quelle fondate sull’analisi del DCF. Nonostante le analisi del DCF siano considerate concettualmente corrette, l’Autore si sofferma sulle altre utilizzate ancora di frequente nonostante vengano considerate maggiormente approssimative.

Dopo avere presentato un caso aziendale per descrivere una valutazione del tipo break-up value, l’Autore elenca i più comuni errori di valutazione riscontrati in oltre un migliaio di valutazioni che ha potuto consultare in qualità di consulente e di docente.

Il lavoro si presta ad essere liberamente utilizzato da chiunque (ovviamente purché se ne citi la fonte) e vi è anche la possibilità di scaricare e di utilizzare ognuno dei 39 capitoli di cui si compone.