QE e debiti sovrani.

A la guerre come à la guerre, si potrebbe dire oggi per affrontare la crisi cui assistiamo impotenti. Ma il ’92 (Maastricht) è lontano nel tempo: i profondi cambiamenti degli ultimi 25 anni sembrano aver segnato un `cambio di paradigma’ anche nell’economia. Nel ’92, la rivoluzione digitale era agli albori e la dimensione del mondo appariva ben più vasta di quanto oggi essa non appaia. La crisi finanziaria che oggi stiamo constatando non era ipotizzabile, almeno in questi termini.

E’ venuto meno anche l’assioma da cui parte questo blog, e cioè che i debiti siano una medaglia con una doppia faccia? A me sembra di no; né mi sembra che gli strumenti in mano alla Banca Centrale siano così potenti come sembra: il Presidente Draghi, d’altra parte, ha sempre segnalato che la politica monetaria andrebbe affiancata dalle riforme strutturali di cui necessitano i Paesi dell’UE. Il costo del denaro, da anni ormai a livelli irrisori, non sembra essere la variabile chiave per far ripartire gli investimenti.

In Italia si sono vissuti periodi di inflazione molto consistente e tutti i Governatori, prima del `divorzio’ Bd’I-Tesoro del 1981, si sono posti il problema del necessitato finanziamento monetario del Tesoro italiano: ve ne è traccia nelle annuali Considerazioni finali (Einaudi 1947, p. 7; Carli, 1974, p. 228; Baffi 1976, p. 392; Ciampi 1981, p. 313).

Ma, allora, si combatteva contro l’inflazione, mentre oggi si combatte contro la deflazione, la stagnazione, la recessione. Sempre di battaglia si tratta.

Paolo Baffi (per il quale `la moneta è libertà coniata’) segnalò che

`… se in presenza di dissesto finanziario e di inflazione salariale il controllo della massa monetaria deve essere abbandonato per evitare, almeno nell’immediato, mali maggiori, da ciò si evince che l’istituto di emissione dovrà battersi per la stabilità monetaria su fronti più lontani. Dovrà cioè documentare, argomentare, ammonire, prima di tutto perché le condizioni che determinano gli stati di necessità [di finanziamento monetario del disavanzo pubblico] descritti da Einaudi e da Carli non abbiano a prodursi’ (B.d’I, Considerazioni finali per l’anno 1976).

Mutatis mutandis, oggi la stabilità monetaria si persegue aumentando l’inflazione (da circa l’1% a circa il 2%) e Draghi documenta, argomenta e ammonisce, ma invano. Così pone in essere operazioni non convenzionali, sperando che dalla politica monetaria si possa spremere ancora qualche risorsa operativa.

Come si è visto, fra le operazioni non convenzionali più recenti sono stati annunciati acquisti di cover bonds e ABS. Nonostante nell’ultimo comunicato del 24 ottobre non se ne parli, da più parti però si paventano acquisti di debito sovrano. Anche oggi si afferma, seppure in modo dubitativo, che:

`Draghi si impegna anche ad «azioni non convenzionali» cioè all’acquisto di titoli di Stato? E lascia capire che anche questo potrebbe stimolare la crescita dell’eurozona’ (Corsera, 25 nov., L. Offeddu).

In proposito, bisogna notare due cose: 1) nell’ultimo comunicato del 24 ott. 2011, si fa riferimento a 3 azioni: LTRO, Covered bonds e ABS.  I titoli di Stato non sono espressamente citati; 2) i titoli di Stato (debito sovrano) però fanno già parte degli eligible, in quanto negoziabili.

titoli sovrani in BCE Come si può vedere dal grafico, i titoli      sovrani sono già stati acquisiti in garanzia per le operazioni di BC in contropartita con le banche.

Ciò che sembra oggi all’odg è, invece, l’acquisto di debito sovrano sul mercato primario (finanziamento monetario), la qual cosa è vietata dal Trattato di Maastricht (art. 104).

A me sembra che, tecnicamente, il problema si ponga nei seguenti termini: l’acquisizione temporanea di debito sovrano, a garanzia delle operazioni di BC, è ammessa; l’acquisizione a titolo definito di debito sovrano sembra ammissibile se realizzata sul mercato secondario.
In tale ultimo caso, le operazioni possono realizzarsi in contropartita con le banche o con il mercato direttamente. Se realizzate con le banche, la non convenzionalità delle operazioni consisterebbe nell’acquisto definitivo con sterilizzazione; se realizzate direttamente nel mercato secondario, la BCE dovrebbe ‘appaltare’ questo lavoro a determinati asset manager (come per gli acquisti di ABS):

`The executing asset managers’ role will be to conduct the eligible ABS purchase transactions on explicit instructions from, and on behalf of, the Eurosystem, which will undertake price checks and due diligence prior to approving the transactions.’ (Press Release 30 ottobre 2014).

Gli acquisti sul secondario non costituirebbero finanziamento monetario, dato che esso si è già realizzato sul primario.

Il Governatore della BuBa (Weidmann) non mi pare abbia torto  se afferma che i governi «dovrebbero concentrarsi sulla crescita piuttosto che sull’acquisto di bond governativi», né quando afferma che «Le banche centrali non possono innescare una crescita. […] Si pensa che [l’acquisto di titoli, ndr] sia uno strumento miracoloso, il che ci distrae dai veri problemi». E: «La politica monetaria da sola non può portare a una crescita, ha bisogno di una base costituita da una produttività più alta e da riforme».

Anche Draghi non manca occasione per segnalare che la politica monetaria da sola non può fare molto se non è accompagnata da robuste riforme presso i Paesi.

E, dunque, qual è la differenza rilevata da Ofeddu?

Annunci

2 commenti

  1. Inviato novembre 25, 2014 alle 7:16 pm | Permalink | Rispondi

    Nemmeno io credo si tratti solo di questioni giuridiche, ma anche di questioni giuridiche come tutte le cose di questo mondo che, da tempo immemorabile, necessitano di regole di convivenza scritte, ancorché da interpretare. Analogamente, per camminare, tutte le idee necessitano di tecniche.
    Io cerco di capire e, dai segnali che arrivano dalla BCE, cerco di interpretare attraverso quali tecniche le idee riescono a camminare. Nel sottofondo sta però la mia ricerca di falsificare l’assioma che sta alla base di questo blog.
    Il link non porta al braccio di ferro.

    Mi piace

  2. Inviato novembre 25, 2014 alle 5:34 pm | Permalink | Rispondi

    Giusto sottolineare che lo Statuto della BCE vieta, ma non credo che il vero problema principale sia quello degli statuti e dei regolamenti.

    In fin dei conti, il trattato escludeva che un paese potesse adottare l’euro con un debito superiore al 60% (l’Italia è entrata subito con un parametro sballato) e che un paese potesse fare default (la Grecia lo ha fatto) e che un paese potesse essere aiutato (la Grecia e l’Irlanda lo sono state, ma anche la Spagna e l’Italia con operazioni su titoli nel 2012) e che un paese con un disavanzo superiore al 3%, ma non in recessione grave, dovesse essere penalizzato (la Francie e la Germania, nel 2005 erano fuori man on hanno pagato penali ecc.

    Un aspetton diverso e interessante è capire in che modo l’acquisto di titoli del debito pubblico (tolti i casi di crisi acuti come quella del 2011-12 quandoi tassi raggiunsero livelli insostenibili) possa essere utile (se i tassi sono ai minimi storici) e a quali condizioni esso possa servire effettivamente .

    La differenza , anzi il braccio di ferro tra le due visioni BCE e Buba vai a http://www.marteld.com.

    .

    Mi piace

Rispondi

Inserisci i tuoi dati qui sotto o clicca su un'icona per effettuare l'accesso:

Logo WordPress.com

Stai commentando usando il tuo account WordPress.com. Chiudi sessione / Modifica )

Foto Twitter

Stai commentando usando il tuo account Twitter. Chiudi sessione / Modifica )

Foto di Facebook

Stai commentando usando il tuo account Facebook. Chiudi sessione / Modifica )

Google+ photo

Stai commentando usando il tuo account Google+. Chiudi sessione / Modifica )

Connessione a %s...

%d blogger hanno fatto clic su Mi Piace per questo: